19年上半年收入增长6.6%,二季度终端销售企稳回暖、利润低于预期。1)公司19年上半年收入同比增长6.6%至15.5亿元,归母净利润下滑8.4%至1.2亿元,扣非净利润下滑15.3%至0.7亿元。2)19年二季度单季收入增长12.4%至6.1亿元,归母净利润下滑37.7%至3181万元,收入端增速环比一季度有所提升,我们预计线下门店同店较一季度小幅企稳回暖,线上渠道销售伴随阿里等电商平台GMV增长中枢提升有一定边际改善。
   
毛利率提升,销售费用增长较快,存货及应收账款规模控制良好。1)利润表方面,公司19年Q2单季毛利率同比提升3.2pct至47.8%,主要来自本季度增值税调整优化,同时部分加盟店收归直营;销售费用率同比上升5.4pct至30.4%,对机场等渠道的广告形象开支增长,且加盟转直营纳入了终端的运营费用;管理费用和研发合计费用率下降0.97pct至12.5%,净利率整体下降4.2pct至5.2%。2)资产负债表方面,中报存货规模小幅下降至8亿元,库存规模控制良好,周转情况平稳。Q2单季度公司计提资产减值损失3273万元,较去年同期增加1743万元,累计计提存货减值准备达5.1亿元,政策谨慎资产质量夯实。年报应收账款及票据3.5亿元,较一季度下降1.3亿元。3)现金流量表方面,上半年经营性现金流为-1.7亿元,主要因为广告费用及经营业务服务费增长。
   
产品升级持续进行,推进供应链优化管理,促进运营效率升级。1)着力提升品牌形象塑造。公司发布了新的品牌战略,系统地梳理品牌内核,促使公司内部团队更深刻理解品牌理念。在品牌传播上,公司通过自媒体运营、外部媒介投放、创意活动等方式进行系统化、多样化的宣传推广,为七匹狼品牌带来关注。2)产品力持续提升。公司不断优化调整产品工艺和版型,针对不同的产品系列,精选面料辅料,提高产品性价比,逐步形成产品驱动促进业绩提升。3)进供应链精细化升级。公司加强与战略供应商、具有品类优势的优质供应商合作,大力推进辅料集中采购,同时与供应商达成集采阶梯返利,持续优化生产优势。此外,公司发力数字化供应链建设,通过信息化、智能化技术的应用,使商品在生产、物流、销售等环节的信息可视可控,提升供应链协同能力和供应链反应效率。
   
优化渠道结构,加大线下渠道整合提升整体效率。1)线上试水社交电商。公司在加强主流电商平台合作的同时,积极增补拓展社交属性销售渠道,利用社交关系及传播属性快速裂变,实现快速增加分销的效果。2)线下运营升级。公司设立营销子公司、输出管理,加强对潜力市场的拓展,推动问题客户改造。此外,公司还尝试建设数字化门店系统,搭配人脸识别、巡店监控、门店热力图、互动屏等应用设施,探索“人、货、场”数字化可识别与分析的新零售模式,增强顾客粘性,提升会员活跃度和转化,推动精准营销。
   
公司资产质量夯实,当前PB仅为0.8倍,账上现金充裕,维持“增持”评级。公司经营稳健,当前市值仅45亿元,中报账上理财产品与现金合计超过41.7亿元,安全边际充分。我们维持19-21年盈利预测,预计19-21年EPS分别为0.52/0.58/0.64元,对应PE分别为11/10/9倍。公司目前积极培育新兴品牌,不断优化产品、渠道、供应链,搭建时尚产业集团体系,看好当前消费逐步回暖下公司经营向好的趋势,维持“增持”评级。
   
风险提示:消费复苏不达预期。